食品饮料行业乳制品专题：企业诉求更均衡盈利释放高分红

新用户首篇研报专享优惠价

报告摘要

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2024 年 01 月 24 日 推荐（维持）企业诉求更均衡，盈利释放高分红企业诉求更均衡，盈利释放高分红 消费品/食品饮料 液态奶行业增速虽然放缓，但我们认为不必对行业空间过度悲观，短期来看，液态奶行业增速虽然放缓，但我们认为不必对行业空间过度悲观，短期来看，人口冲击是一个长期慢变量，不会成为压制因素冲击是一个长期慢变量，不会成为压制因素，中长期来看，发酵乳、固体乳制品等品类还有挖潜空间。在此背景下，龙头伊利蒙牛诉求更均衡，原奶龙头伊利蒙牛诉求更均衡，原奶成本下行但液体奶价格仍然坚挺，费用投入上也更重视效率提升，步入利润率提升阶段。现金流视角看，龙头资本开支下降，现金流处于平衡点右侧，具备提下降，现金流处于平衡点右侧，具备提升分红的基础。对比全球乳制品企业，综合考虑成长性和估值匹配度、股息率。对比全球乳制品企业，综合考虑成长性和估值匹配度、股息率回报等，伊利、蒙牛配置价值凸显。回报等，伊利、蒙牛配置价值凸显。液态奶增速放缓，但无须过度悲观。液态奶行业增速放缓至中低个位数，细分赛道存在结构性机会，龙头核心大单品金典、特仑苏、安慕希、纯甄等进入成熟期，增速有所回落。但无须过度悲观，短期不存在压制因素，从饮奶核心人群未来人口数预测看，到 2030 年复合增速仅-1.8%，人口的冲击是一个长期慢变量。而且中长期视角，我国乳制品在发酵乳、固体乳制品等品类仍有挖潜空间。战略选择：龙头诉求更均衡，步入盈利释放周期。伊利、蒙牛份额快速提升阶段已经过去，2022 年以来随着收入增速放缓，龙头诉求从份额、收入转向利润、现金并重。1）价格表现：本轮原奶成本下行周期，龙头液态奶价格表现积极，纯价贡献基本持平甚至为正贡献；2）费用投入：更重视费用效率的提升，蒙牛营销策略已经率先转变，长期品牌建设围绕体育、航天。横向对比零食、饮料，乳制品龙头广告营销费用率存在下降空间。分红回报：现金流平衡点右侧，具备提升分红的基础。现金流平衡点右侧，具备提升分红的基础。伊利、蒙牛资本开支进入下行通道，尤其是液态奶项目资本开支下降明显。从现金流视角，伊利经营性净现金流扣除资本开支和分红派息后目前处于持平状态，蒙牛已经进入右侧，意味着未来随着资本开支下降，公司仅凭借自有现金流剩余即有能力提升分红。而且两家公司扣除短期借款后账上还有百亿资金，现金充沛。伊利股息率已经具备吸引力，未来有望维持 70%以上高分红，蒙牛分红比例有望稳步提升。投资建议：估值具备安全边际，布局龙头价值回归。估值具备安全边际，布局龙头价值回归。对比全球乳制品，综合考虑成长性和估值匹配度、股息回报，伊利、蒙牛配置价值凸显。1）伊利股份：预计收入个位数增长，利润双位数增长，当前股价对应 24 年 15倍 PE，股息率 4% ，考虑股息率 业绩稳定增长，维持“强烈推荐”评级。2）蒙牛乳业：预计收入保持个位数增长，利润双位数增长，当前股价对应24 年 12 倍 PE，处于历史低位，未来还有分红提升的催化，维持“强烈推荐”评级。风险提示：宏观经济波动、原材料价格波动、行业竞争加剧等 行业规模 占比%股票家数（只）139 2.7 总市值（十亿元）5082.4 7.3 流通市值（十亿元）4766.4 7.8 行业指数%1m 6m 12m 绝对表现-9.7-15.8-24.1 相对表现-6.1-0.1-1.1 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、食品饮料行业周报（1.21）春节回款有序推进，预期底部关注改善2024-01-22 2、食品饮料行业周报（1.14）春节备货拉开序幕，低预期下布局良机2024-01-15 3、食品饮料四季度前瞻暨板块最新观点白酒高端领跑，食品备货错期2024-01-11 于佳琦 S1090518090005 田地 S1090522080001 黄越 研究助理 May/23Sep/23乳制品专题 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文目录 一、行业空间：液态奶增速放缓，但无须过度悲观.4 1、液态奶小幅增长，大单品增速放缓.4 2、短期：无须过度悲观，尚无压制性因素.5 3、中长期：细分市场存在挖潜空间.6 二、战略选择：企业诉求更平衡，进入盈利释放周期.7 1、诉求：份额快速提升阶段已过，龙头诉求更平衡.7 2、价格：原奶下行周期，价格信号